钢铁毛利杠杆较吨钢毛利更敏锐反映盈利变化。钢铁股的涨幅会有多大?回答这个问题前,我们要首先提一个概念:毛利杠杆。上游集中的中游行业,比如钢铁(上游铁矿石集中),比如造纸(上游纸浆集中),其盈利能力变化的趋势,不仅需关注吨毛利的变化趋势,更需关注毛利杠杆的变化趋势,即毛利杠杆比吨毛利更重要。趋势比绝对量重要,因为在投资中猜对方向(如预期的变化方向)比猜对价格重要,即盈利变化的趋势比盈利本身重要。而毛利杠杆较吨毛利更能敏锐地反映趋势变化。毛利杠杆即因成本滞后(使用库存)于价格而带来的毛利撬动效应。毛利杠杆=滞后成本测算的吨毛利/同步成本测算的吨毛利。 A 股钢铁板块滞后于港股反映钢铁吨钢毛利杠杆扩张。以鞍钢股份(0347.HK)港股为例,我们观察一下股价与毛利杠杆的关系,港股(至少在钢铁板块)比A 股有效些。可以看到整体趋势上,鞍钢股份(0347.HK)股价同步于毛利杠杆的扩张与收缩,有意思的是,在2011年10月以来,即便钢铁毛利杠杆收缩,鞍钢股份(0347.HK)也没有创新低,因为估值的确在底部,而2011年10月至今的三波钢铁吨钢毛利杠杆扩张均同步地反映到了股价中,尤其是2013年7月以来,即便中国经济面临着转型预期,鞍钢股份(0347.HK)股价仍然反映了2013年7月以来的毛利杠杆扩张。若简单参考2011年以来的反映幅度,鞍钢股份(0347.HK)涨幅的确还不到位。
A 股钢铁板块反弹值得期待。就A 股而言,以方大特钢(600507.SH)为例(其一半以上产能为螺纹钢,另一半为以重卡为主要下游的汽车弹簧钢,仍为强周期),方大特钢(600507.SH)股价基本滞后鞍钢股份(0347.HK)港股股价反应,同样滞后于吨钢毛利的杠杆扩张。若再简单参考历史,以方大特钢(600507.SH)为例,其涨幅的确还不到位,空间或有30%,而A 股钢铁板块仍会有不低的涨幅。
QE 退出为最大风险,短期择时很重要。风险呢?若市场面临系统性风险,那就存在不确定性了。2013年4季度QE 退出,这是一个很大的系统性风险,但若前期市场能有较好的情绪认可周期品,那么A 股钢铁板块反弹还是很值得期待的。短期操作上择时就变得很重要了。而从中期看,此后的钢铁行业去产能、环保减排等政策着实会利好行业发展,同时当前中国86家大中型钢铁企业总负债超3万亿,行业平均负债率达70%,资金链极其紧张,不排除中期存在钢铁企业倒闭的可能,进而打开盒子,放出希望。
7月申万BMI 跳涨至61,钢铁景气周期启动可确认。我们曾在2013年8月9日发布的点评报告《7月申万钢铁BMI 跳涨至61,钢铁景气周期启动可确认》中测算7月申万钢铁BMI 指数预览值跳涨至61(中性50,前值52),环比增长16%,信号显示钢铁基本面的强烈改善,同时指数涨幅已到达启动拐点规模。申万BMI 指数是中国唯一非主观编制的经济周期景气指数。
申万BMI 指数特点:1.非主观方法编制(基于客观指标);2.算法公开(十个周期叠加);3.指导周期品价格景气(投资的可操作性)。
货币周期亦显示钢铁价格底部已形成,价格高点或在2015年。同时从M2-M1周期来看,我们认为M2-M1周期见顶,钢价见底;M2-M1周期见底,钢价见顶。当前M2-M1增速顶部已经在今年年初确认,我们认为钢铁价格底部已经形成。虽然随着中国经济结构的调整,M2-M1与钢价的历史关系可能在未来会慢慢减弱,但并不影响我们确认当前钢价的底部。唯一的问题是,钢价启动的原因会发生结构性变化。当前钢铁价格处于底部,若按照这样的传导关系,钢铁价格顶部或将在2015年到来。(M2-M1周期为申万钢铁BMI 景气指数中十个周期成分之一)。
我们重申钢铁景气度回升得到确认的观点,维持“看好”评级。建议重点关注低估值高弹性品种:方大特钢。
