邓舜介绍，中国大陆煤炭主要出口日本、韩国、中国台湾等区域。据中国海关总署数据，2013年我国累计出口煤炭751万吨，而进口量达3.3亿吨。根据2004年出台的煤炭出口配额制的相关政策，中国只有少数几家拥有煤炭出口经营资格的企业可以从事出口业务，而且每年的出口量要由主管部门进行配置。邓舜表示，煤炭出口关税下调后，目前拥有出口资质的神华集团、中煤集团、山煤集团、五矿集团4家企业将是直接受益者。

　　前几年中国煤炭资产投资过大，煤炭市场供过于求导致煤炭价格持续下跌，业内预计2014-2016年期间将是中国煤炭产能释放的高峰期。为了帮助国内煤炭企业脱困，2014年下半年相关部门已经出台了包括国内煤企限产、煤炭资源税改革和调整煤炭进口税等多项措施。面对煤炭产能将继续释放的局面，降低煤炭出口关税，为过剩的产能寻找出路，或将是下一个为煤炭行业脱困的措施。

　　煤价仍有上涨空间

　　11月12日，5500大卡动力煤的综合平均价格报收于509元/吨，较上一周上涨3元/吨。分析认为，环渤海地区动力煤价格9月止跌反弹，但是上涨缺乏连续性。价格指数的跳跃式、间断性回升态势，说明动力煤价格上涨的主动性不足;价格指数上涨的时间节点及涨升幅度与部分生产企业调高煤炭价格的时间和幅度高度吻合，也说明价格指数上涨主要得益于“外力”的推动和影响。

　　目前环渤海港口煤价继续保持上涨，主要是对大型煤企在月初调价后的消化。进入11月后，下游需求继续降低，环渤海港口库存量上涨明显。截至11月13日，沿海六大电厂煤炭库存1407万吨，日耗量58.4万吨，港口煤炭库存24天。而去年同期煤炭库存为1227万吨，日耗量63.1万吨，港口煤炭库存19天。

　　金银岛煤炭分析师戴兵认为，今年动力煤四季度涨价态势与2013年四季度如出一辙，主要还是大型企业在中长协合同谈判前的集体挺价策略。不过，今年动力煤市场承压较2013年更大，大型企业挺价信心不足。

　　有业内人士透露，大型煤炭生产企业在11月末前还将有一次涨价机会，涨幅依旧维持在15元/吨。邓舜表示，目前业内都比较看好12月的动力煤价格，预期还会有10多元/吨的涨幅。

　　昊华能源(行情，问诊)：非洲及蒙西产能逐步释放 谨慎推荐评级

　　类别：公司研究 机构：民生证券 研究员：陶贻功 陈亮 林红垒

　　报告摘要：

　　京西产量稳定，出口煤价格相对较高。京西4矿为优质稀缺无烟煤，核定产能520万吨，实际产量在500万吨左右。京西无烟煤由于地理、煤种优势，价格跌幅相对较小。目前公司无烟中块价格800元/吨左右(含税，下同)，基本没有大的变动。无烟小块价格500~600元/吨，无烟末煤价格700~800元/吨。新财年出口煤品均价格170多美元/吨，高于三季度国际炼焦煤长协价。公司计划上一套设备以降低公司无烟煤的灰分，预计10月份后能够投产。公司无烟煤灰分每降低10%，价格可提升20%。

　　公司控成本应对煤价下滑。公司2013年获得高新企业认证，企业所得税率降为15%，对公司业绩影响约为增加10%。公司通过控制成本应对煤价下滑，成效显著。2013H1，公司生产成本209元/吨，同比降低45元/吨。预计全年吨煤成本维持在这一水平。

　　蒙西为公司产能增量主要来源。公司蒙西三矿合计产能2000万吨，高家梁矿2013年上半年同比产量增加100多万吨，预计全年产量在650万吨左右，红庆梁、巴彦淖两座矿井还在建设或者前期准备之中，将成为公司未来产能增量的主要来源。未来各矿全部达产后公司国内产能将达到2500万吨(含京西)，较2012年增长142%;权益产能将超过1500万吨，较2012年增长63%。如考虑未来巴彦淖的权益增加，公司权益煤炭产量将有更大的增幅。

　　鄂政府降低涉煤费用，蒙西洗精煤以喷煤销售提升价值。鄂尔多斯(行情，问诊)从7月份开始降低涉煤费用以减轻煤企经营压力，价格调价基金由15元/吨减为12元/吨，煤管票从21.62元/吨减到15.2元/吨。目前蒙西吨煤直接成本约80元/吨，预计下半年仍有下降空间。蒙西主要销售动力精煤(占比45%以上)和动力末煤，目前洗精煤价格约200元/吨，末煤100元/吨以上。公司洗精煤主要作为喷煤销售，提升了公司煤种价值。

　　非洲煤业进行经营战略调整，资源前景广，产能增长快。2013年1月，公司完成对非洲煤业23.6%股权的收购，成为该公司第一大股东。非洲煤业在2013年将对经营战略进行调整，剥离盈利能力不强的纯动力煤矿。南非北部威乐矿预计2013年年底可以达到300万吨设计产能，商品煤产量在200万吨以上，其中半软焦煤100万吨，高热值动力煤(6300大卡以上)100万吨。麦卡多项目预计2017年达产，原煤产量达1260万吨，商品煤产量500~600万吨，其中煤硬焦煤230万吨和高热值动力煤320万吨。公到2017年末公司原煤产能将达到1560万吨，较2012财年增长216%左右，有望成为非洲最大的焦煤生产企业。非洲煤业现有11个探矿权估算总资源量为79.56亿吨，可采资源量为20.04亿吨，为公司后续发展提供广阔前景。

　　盈利预测及投资建议：

　　预计公司2013~2015年每股收益分别为0.50元、0.55元和0.62元，对应2013~2015年PE分别为18倍、16倍和14倍，给予“谨慎推荐”的投资评级。

　　西山煤电(行情，问诊)：预计焦煤价格下行空间有限买入评级

　　类别：公司研究机构：瑞银证券研究员：孙旭密叶舟

　　上半年净利润同比下降46%，符合市场预期西山煤电公布中报，销售收入人民币152.7亿，同比下降2.6%;净利润人民币8.9亿，同比下降46%，每股收益人民币0.284，基本符合市场预期。在煤炭价格大幅下跌情况下，公司销售收入同比下降幅度较小主要由于公司原煤产量和商品煤销量同比上升，上半年原煤产量1532万吨，同比增长6.3%，商品煤销量1434.6万吨，同比增长32.4%。公司原煤产量增长主要来自于晋兴能源子公司产量释放(上半年851万吨，同比增长7%).

　　上半年商品煤平均售价同比下降28%，煤炭业务毛利率同比大幅下降公司净利润大幅下降主要由于商品煤平均售价大幅下降，上半年平均商品煤售价为人民币605元，同比下降28%。按业务划分，煤炭业务毛利率比去年同期大幅下降8个百分点至44%，电力业务毛利率则从去年上半年6.4%的大幅上升至17.6%。上半年电力业务对公司的毛利贡献占比大幅上升至10.3%。

　　预计焦煤价格进一步下行空间有限受益于地产融资放开等利好政策，我们预计钢价将环比回升，同时钢材社会库存和钢厂原材料库存目前都处于较低水平，补库存和钢价上涨将有效拉动焦煤价格上涨。同时目前进口和国内焦煤价格都已跌破08年金融危机的底部水平，因此我们认为焦煤价格进一步下降空间有限。

　　估值：“买入”评级，目标价人民币15.5元我们目前给予公司“买入”评级和人民币15.5元的目标价。目标价基于18.2倍2013年市盈率得出。我们正在审视我们的盈利预测和目标价。

　　神火股份(行情，问诊)：短期仍维持谨慎回避评级

　　类别：公司研究机构：中金公司研究员：蔡宏宇廖明兵

　　业绩高于我们的预期神火股份上半年实现收入136亿元，同比下降8.1%;营业利润2.1亿元，同比下降72.1%;归属母公司股东净利润2.2亿元，全面摊薄EPS0.12元，同比下降57.9%，高于我们预期的0.05元，低于市场预期的0.14元。其中2QEPS0.07元，同比-46.5%，环比+46.6%，环比增长主要是由于公司调整产品结构，提高自发电比例，同时严格控制成本。

　　评论：1)煤炭产量同比小幅下滑。上半年公司商品煤产量406.7万吨，同比-3.9%，低于全年+9.6%的经营目标。2)煤炭业务利润同比下滑7.62亿元，主要是由于煤价大幅下降，上半年公司实现销售均价704元/吨，同比-22.5%。3)成本控制效果较好，但销售费用有所上涨。吨煤成本同比上涨约2.4%，控制良好。但销售费用同比+18.7%，主要由于子公司新疆神火投产，销售规模扩大。4)电解铝业务板块实现减亏。上半年60万千瓦时发电机组累计供电16.56亿度，为电解铝节约成本1.31亿元，折合EPS0.05元。

　　发展趋势煤价短期有望企稳，但长期难有起色。近期高温天气使得电厂日均耗煤量大幅上升，加上进口煤有所回落等，电厂库存缓慢下降，煤价在持续下跌之后有望暂时企稳(目前秦皇岛5，500大卡/千克动力煤价格为560元/吨;截至7月26日，沿海六大电厂库存亦降至17天)。但长期来看，过剩产能难以退出，煤价下跌隐忧仍将存在。

　　随着自供电比例的提高及产业西移，电解铝业务有望逐步实现盈亏平衡。

　　公司计划逐步降低外购电的比例，在河南省内的电解铝业务实行“以电定铝”等限产措施。同时加快电解铝产业西移进程，预计年底前将形成4*350MW的发电能力和40万吨高精度铝合金及配套碳素生产能力。届时公司电解铝业务成本将进一步降低，有望逐步实现盈亏平衡。

　　盈利预测调整：上调2013和2014年盈利预期至0.20元和0.10元。预计2013/2014年煤炭产量增速为+2.7%/+9.5%、煤炭均价涨幅-13%/-7.5%，下调煤炭成本涨幅0ppt/2ppt至-2%/+3%;维持电解铝价格涨幅-7%/-5%，上调自供电比例5ppt/25ppt至45%/65%，对应EPS为0.20元/0.10元。

　　估值与建议：盈利不确定性大，估值缺乏吸引力，维持“回避”。2月高点以来公司股价累计下跌约40%(同期上证综指下跌16%)，但考虑到煤价仍未见底，公司业绩仍存不确定性，且目前股价对应的2013年P/E为25x，高于板块中值的13.9x，估值缺乏吸引力，维持“回避”评级。

　　兖州煤业(行情，问诊)：汇兑损失和资产减值损失致业绩大幅回落持有评级

　　类别：公司研究机构：广发证券(行情，问诊)研究员：安鹏沈涛

　　汇兑损失和无形资产减值损失致2季度业绩大幅亏损EPS:公司上半年EPS为-0.49元，同比回落148.9%。其中1、2季度归属于母公司净利润分别为4.8亿元和-28.8亿元，EPS为0.10元和-0.59元。

　　2季度环比回落主要由于汇兑损失(29.4亿美元借款和澳洲日常经营)和资产减值损失(无形资产减值)大幅增加，对EPS的影响分别为-0.35元和-0.30元，不考虑以上两项1、2季度EPS分别为：0.058元和0.064元。

　　公司13年上半年原煤产销量同比增长8.3%和4.8%，2季度环比大涨2013年上半年公司原煤产量和商品煤销量3510.6万吨和4537.5万吨，同比增加8.3%和4.8%。其中增加主要来自兖煤澳洲和兖煤国际，但公司山东本部产销量有所下降。上半年公司煤炭销量1631.3万吨，其中2季度销量2784.6万吨，环比上涨58.9%。从自产煤情况来看，2季度公司自产煤销量1702.3万吨，环比26.1%。

　　2季度自产煤成本环比回落15.9%，成本控制初见成效价格：公司13年自产商品煤均价为539元，同比回落16.5%，其中2季度均价515元，环比回落10.5%。其中山西能化、菏泽能化和鄂尔多斯能化2季度环比跌幅较大，分别达到17.5%、18.5%和18.9%。

　　成本：公司上半年自产煤成本同比下跌6.1%至364元/吨，环比回落15.9%。

　　未来产量增长来源于澳大利亚和鄂尔多斯公司未来产量增长来源于澳大利亚和鄂尔多斯，预计总产能达到1.2亿吨。

　　其中鄂尔多斯产能3120万吨，包括转龙湾矿(100%，500万吨)和营盘壕煤矿(100%，1200万吨);除此之外，公司在鄂尔多斯还投资昊盛煤业的石拉乌素煤矿(61%，1000万吨);预计均于14-15年投产;澳大利亚兖煤澳洲和兖煤国际产能分别为4100万吨和2100万吨。

　　预计公司13-15年EPS分别为-0.37元、0.24元和0.29元，13年估值优势不明显，但公司未来成长性突出，维持“持有”评级。

　　风险提示：由于煤价下跌，下半年业绩继续回落。

　　平煤股份(行情，问诊)：折旧政策变更贡献利润明显 推荐评级

　　类别：公司研究 机构：长城证券 研究员：高羽

　　投资建议：

　　公司严格控制成本支出，加大了精煤销售比例，毛利率仅小幅下降。公司4月份开始将资产折旧年限增加，对公司全年业绩有明显贡献。预计公司2013、2014年EPS分别为0.4、0.60元，当前股价对应PE为14、9倍，维持“推荐”的投资评级。

　　要点：

　　业绩符合预期。公司上半年营收92.81亿元，同比下降25.25%;归属于母公司股东的净利润4.32亿元，同比下降48.02%;每股收益0.1828元，其中第二季度EPS0.10元，业绩降幅小于第一季度。

　　煤炭量价齐跌，精煤销售比例上升。生产成本控制较严，毛利略有下降。

　　上半年原煤产量1759万吨，同比减少9.38%;销售煤炭1633万吨，同比减少10.69%，其中精煤销量同比增加12.96%，精煤占比24%，同比提升5个百分点。商品煤售价507.61元/吨，同比下降13.11%。商品煤收入合计下降22.40%。由于商品煤销量下降及公司严控非生产性支出，生产总成本同比下降达17.06%。毛利率21.24%，仅小幅下滑2.24个百分点。

　　财务费用上升较快，管理费用下降。本期财务费用同比增长186.63%，主要原因是公司发行债券计提利息所致。管理费用同比下降24.82%，主要原因是修理费下降所致。资产减值损失与上年同期比增加60.08%。

　　经营现金流大幅减少，发行债券补充现金。与年初比，公司应收账款数增幅766.18%，预付账款增加189.69%，预收账款减少38.92%。经营活动产生的现金流量净额17.44亿元，同比减幅341.92%。本期发行了45亿元债券，及时补充了现金，上半年现金较年初增加36亿。

　　折旧年限延长，增加利润总额4亿。公司从今年4月1日起对部分固定资产的折旧年限进行调整，经公司自己测算，预计将影响公司2013年度利润约4亿元，税后净利润折合EPS0.127元。

　　投资建议：维持“推荐”评级。公司严格控制成本支出，加大了精煤销售比例，毛利率仅小幅下降。公司4月份开始将资产折旧年限增加，对公司全年业绩有明显贡献。预计公司2013、2014年EPS分别为0.4、0.60元，当前股价对应PE为14、9倍，维持“推荐”的投资评级。

　　风险提示：煤价继续大幅下跌，公司销量不及预。

　　潞安环能中报点评:二季度以量补价，成本费用大幅增长

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：刘晓宁 日期：2013-09-06

　　投资要点:

　　投资评级与估值:下调13-14年盈利预测至0.70、0.72元/股(原0.78、0.80元/股)，对应13年估值20倍。公司二季度主动加大喷吹煤入洗比例和销售力度，以应对煤市下行，产销量环比实现较大幅度增长。受益煤价下跌，焦炭生产成本下滑幅度超过焦炭价格下跌幅度，略有减亏。根据中报情况，我们下调了喷吹煤价格、吨煤成本、焦炭价格和成本以及少数股东损益假设，上调了混煤价格、三费费率和所得税率假设。8月焦煤补库存需求有所回暖，公司喷吹煤公路、铁路先后提价30元/吨(含税)，预计后期仍有30元左右提价空间。此外孟家窑、常兴、后堡、黑龙等整合矿建设进度较快，已具备生产基本条件，目前证照尚在办理中，14年有望贡献业绩，我们维持“买入”评级。

　　公司13上半年实现每股收益0.41元，同比下滑48.4%，略低于申万预期(0.43元/股)。报告期内，公司实现营业收入94.7亿元，同比下滑6.9%，营业成本61.2亿元，同比上升6.0%，毛利率同比下滑7.9个百分点至35.4%，归属于母公司净利润9.4亿元。13上半年，公司实现原煤产量1724.74万吨，同比增加77.8万吨，商品煤销量1438.72万吨，同比增加95.25万吨，商品煤综合售价603.21元/吨，同比下滑119.71元，吨煤平均成本370.8元，同比下滑25.8元;实现焦炭产量43.03万吨，同比增加25.24万吨，销量36.79万吨，同比增加20.24万吨，平均售价1102.3元/吨，同比下滑25.6%，平均成本1138.1元/吨，同比下滑29.9%。

　　公司加大力度应对煤价下跌，二季度销量环比增长。13Q2，公司混煤平均售价环比Q1下滑约26元/吨，目前价格约440元/吨;喷吹煤平均售价环比Q1下滑约120元/吨，目前价格约720-730元/吨。煤市下行市场竞争愈发激烈，公司加大销售力度，Q2混煤销量约392万吨，环比Q1增加51万吨左右;喷吹煤销量约400万吨，环比增加96万吨左右。从明细账看，上半年运输费用同比增加0.57亿元，主要是短途公路销售力度有所加大，导致销售费用整体上升0.44亿元。

　　公司13Q2单季实现EPS0.16元(QoQ-36.0%，YoY-58.1%)，主要由于成本费用增长较快。二季度公司实现营业收入50.1亿元，环比增长12.1%，营业成本33.6亿元，环比增长21.3%，三费11.7亿元，环比增长21.3%，导致营业利润率环比下滑7.4个百分点至8.3%。由于整合矿投入所需资金较大，公司Q2长期借款增加10亿元，短期借款约增加1.7亿元，导致单季财务费用环比增长92.5%。

　　股价表现催化剂:需求回暖超预期，煤价超预期上涨

　　核心假设风险:需求低预期;整合矿投产进度低预期

　　冀中能源(行情，问诊):估值具吸引力，预计4季度焦煤价格环比回升

　　类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：孙旭 日期：2013-09-22

　　本轮焦煤价格反弹仍有上涨空间，预计4季度公司盈利有望环比改善

　　本轮反弹钢价和焦炭价格上涨幅度高于焦煤价格涨幅，考虑到目前焦化厂产能利用率和盈利环比均有明显改善，同时钢厂和焦化厂仍在补充焦煤库存，因此我们认为焦煤价格4季度仍有上行空间，预计4季度公司盈利在焦煤价格反弹的影响下环比将有所改善。

　　定增对13年业绩摊薄影响应有限，有助于公司强化资产负债表

　　公司8月17日公告将以7.75元/股的发行价格向大股东冀中能源集团增发4亿股以募集31亿元现金(扣除发行费用前)，我们预计定增将能够节约1.4亿元的财务费用，对公司2013年的业绩摊薄有限。增发将有助于降低公司的负债水平，补充流动资金，改善公司资产负债表。

　　盈利预测调整:下调2013-15净利润预测30%/34%/33%

　　我们预计公司2013年公司原煤产量3739万吨，仅小幅增长2.6%，我们将2013-15年的EPS预测分别从0.84/0.90/0.92元下调至0.56/0.58/0.61元。我们调整后的盈利预测与市场一致预期相差7%/16%/12%。

　　估值:目标价下调至人民币11.3元，上调至“买入”评级

　　由于我们下调了盈利预测，根据公司历史平均市盈率20倍作为目标市净率，基于2013年预测EPS得到目标价人民币11.3元(原12.7元)。考虑到公司今年以来股价调整较多，目前只有16.6倍市盈率，同时我们预计4季度焦煤价格环比仍将上涨，因此上调至“买入”评级(原“中性”)。

　　盘江股份(行情，问诊):业绩符合预期，下半年环比改善

　　类别：公司研究 机构：华创证券有限责任公司 研究员：韩振国 日期：2013-09-03

　　事项

　　盘江股份公布2013年半年报，公司2013H1年收入29.0亿，同比下降33.3%，净利润3.3亿，同比下降67.7%，对应EPS0.2元，符合预期。公司2季度单季度收入15.1亿，同比下降30.6%，环比增长9.3%;净利润2.0亿，同比下降56.5%，环比增长53.9%，对应EPS0.12元。

　　主要观点

　　1. 量价齐跌，导致收入利润下滑。上半年公司煤炭产量362万吨，相比2012H1的633万吨下降42.8%，销量362万吨，同比2012H1的531万吨下降31.8%。公司精煤销量占比增加，这也导致公司煤价略降8%左右，煤炭收入同比下降38.9%，对应毛利也下滑7.5个点至37.6%。

　　2. 1季度金佳等矿难导致产量大幅下降42.8%。公司金佳矿1月18日发生矿难，六支工矿3月15矿难，导致多个矿被要求停产，4月中旬才基本复产，这使得公司上半年产量大幅下降42.8%。矿难主要是因为公司采用一部分新技术，目前已恢复原有技术，下半年产量有望恢复正常，环比也会大幅增长。

　　3. 期间费用依然增长，财务费用增长36.9%。公司2013H1总体期间费用增长1.9%，相比42.8%的产量降幅，并不理想。分细项来看，管理费用增长0.1%，我们认为这和处理矿难有很大关系，此外财务费用快速增长36.9%，主要是因为建设马伊、发耳矿建设发生贷款较多，这两矿投产之前财务费用都会较高。

　　4. 马伊、发耳上半年建设缓慢，预计投产到15年。马伊、发耳两矿是公司内生增长点，但是看上半年期末资产规模和2012年底相当，显示上半年并未建设，因此两矿投产时间也将推迟，预计到15年才能投产。

　　5. 松河矿停产，上半年亏损2亿元。上半年发生矿难后公司松河矿由于没有获得采矿权证而停产，上半年发生亏损2亿元，影响公司收益0.7亿，这也是公司利润下降的一个主要原因。松河矿年内拿到采矿权证概率较小，因此下半年还将亏损。

　　6. 投资建议:预计公司13、14年EPS0.46、0.60元，对应PE 20倍、15倍，估值合理。我们认为公司具有量有增长、成本控制好的优良质地，不过内生增长要到14、15年才能实现，外生注入暂时难以发生，14年公司才有较好的投资机会，目前给予公司推荐评级。

　　风险提示

　　1. 煤价下跌风险。

　　2. 矿难风险。

　　兰花科创2013年中报点评:煤价下跌盈利下降

　　类别：公司研究 机构：世纪证券有限责任公司 研究员：陆勤 日期：2013-08-23

　　2013 年上半年，公司实现营业收入30.91 亿元，同比下降21.87%;实现利润总额8.88 亿元，同比下降35.13%;实现归属母公司所有者的净利润7.00 亿元，同比下降36.16%。实现EPS 为0.61元。

　　煤炭产品营业收入下降的主要原因是煤炭产品价格的下跌。公司累计生产原煤317.66 万吨，同比增长7.54%;销售煤炭309.2 万吨，同比增长3.62%;公司煤炭产品累计平均售价727.74 元/吨，同比下降21%。煤炭累计平均单位成本258.67 元/吨，同比上升8.2%，主要是人工成本和安全费用上升。煤炭毛利率为59.22%，同比下降了11.57 个百分点。

　　化肥化工产品价量齐跌。上半年，生产尿素81.34 万吨，同比增长1.5%;销售尿素65.31 万吨，同比下降12.15%。尿素产品累计平均售价2062.68 元/吨，同比下降6.32%。尿素累计平均单位成本1700.99 元/吨，同比下降11.01%，主要是原料煤、燃料煤价格和消耗较同期下降。尿素毛利率为7.82%，同比提高了1.42 个百分点。

　　大宁矿股权占比由36%提高至41%，但因为煤炭价格的下滑，公司盈利大幅减少，对公司仅贡献投资收益1.92 亿元，远低于去年同期的3.08 亿元。

　　盈利预测。2013 年煤炭产量增量主要来兰兴、宝欣两个焦煤矿以及口前动力煤矿。2014 年以后，随着技改煤矿和玉溪矿这些煤矿达产后，公司煤炭产量将翻番。预计2013-2015 分别实现每股收益1.15 元、1.22 元和1.49 元，维持公司“增持”的投资评级。”风险提示。煤炭价格低于预期、煤炭安全生产的风险。